近年来，宏观经济形势错综复杂，地方国资入主民企上市公司的案例持续增多，如何辩证地分析这一现象？最近一段时间以来，浙江省重点智库浙江工商大学浙商研究院副院长、浙商博物馆馆长杨轶清教授，在浙商（夏季）论坛、杭州市紧固件行业商会会员大会，以及江西、深圳等地的企业家研修班上，先后谈到这个问题，并给出了自己的看法。本文是根据杨轶清教授讲座内容摘要整理：

上市公司研究专家陶喜年，在其公众号《浙股》上，整理过最近两三年以来，实际控制人易主的浙江民营企业上市公司名单。

近年来出让控股权的部分浙江民企上市公司

这份名单不包括被其他民企接盘的浙江民企上市公司，也不包括2018年之前让出实际控制人地位的浙股公司。

多年来，浙江省上市公司总数排名全国第二，但A股各类上市公司（包括主板、中小板、创业板）也就四百多家。做成上市公司，可以说是所有创业者的梦想，也是公司业绩和实力的直观标志。因为中国上市公司的稀缺性及其巨大的综合附加值，不到万不得已，上市公司的控股股东（证券交易所认定的实际控制人），轻易不会舍得将千辛万苦换来的上市公司控制权拱手让人。

为什么近年来这么多老板愿意忍痛割爱？概括起来，原因大致有这几个方面：

其一，部分民企上市公司，是近年来压力最大日子最苦的一个群体。

首先是一部分民企自身主业不强，核心竞争力缺失，多元化摊子铺得大，盈利能力、可持续发展能力不强，竞争力羸弱。这些企业本身抗风险能力不强，在景气周期下行外部环境趋紧时，容易陷入困境；

二是因为上市公司控股股东一般信用等级较高，早些年资金面宽松时，融资渠道多，往往把银行授信、公司债指标等用足，不断加杠杆的结果，使得资金链非常脆弱；

三是上市公司还可以股权质押融资，股权是流动性较好的抵押品，受到债权人欢迎。但前几年股市的深度调整，四折三折二折的股价，使得部分大比例质押股权融资的上市公司面临爆仓绝境，别无选择。

其次，国企的相对优势明显，特别是政策优势和融资优势。给了他们在资本市场获得低成本筹码的机会。特别是一些省市地方国资，行业性地方国企，为了获得一个宝贵的上市公司平台，可以说不遗余力。

显而易见的融资优势，再加上政府信用背书，以及政府可以调度掌控的配套政策资源。使得地方国资或行业性国企，拥有强大的谈判能力。

前年入场的不少政府纾困资金，给了一些陷入困境的民企上市公司喘息的机会。但如果上市公司经营状况未能明显改善，这些资金会有可能“救火救成股东”。

第三，不少的民企上市公司股东，创业多年，年龄已经较大。多年辛苦经营，身心疲惫。刀枪入库，马放南山，想坐下来，歇一歇的念头，在市场环境严峻的情况下，可能会更加强烈。

很多实体企业，看起来营收规模较大，净资产可能也不少。但现金流往往紧张，由于上市公司监管严格，财务管理相对规范，每年能够拿到的分红或其他可支配的自由现金，并没有外人想象得那么多。甚至由于前些年增持、股权激励等实施，不少股东是贷了款投入上市公司，因而手持上市公司股份，却欠了银行或机构贷款的“负翁”股东，大有人在。

在这样的情况下，国资入主民企上市公司，动辄数亿数十亿的对价，意味着原来民企股东解套或套现的好机会。在现实中，尽管这是很大的诱惑，但很多创业企业家，控股股东还是不太舍得让出实际控制人的地位（对他们来说，有点像自己辛辛苦苦养大的孩子过继给了别人，改了姓成了别家的孩子）。但往往经不住其他中小股东（很有可能也是上了年纪的创业伙伴）期望套现的压力，家人也希望拼搏了一辈子的创业者多一些自己的生活，种种压力之下，民企控股股东最后还是同意忍痛割爱。

国资入主民企上市公司，这个现象其实也无须过度解读。因为这个是很正常的市场行为，处理得好，对双方都有利。但需要注意几个方面的问题：

我们不能因为近年出现不少的“问题民企”，就此怀疑或否认民营企业的基本优势。中国民营企业固有的效率优势、机制优势、社会贡献等，并没有随着环境的变化发生改变。但我们要正视部分民企身上暴露出来的一些共性病症，坚定不移地自我完善升级，巩固提升民企的机制优势和生命力竞争力。

一段时间以来，民企的先天优势、先发优势呈现弱化的迹象。特别是一些年头长、人数多、规模大的民企集团，对常见于国企的所谓“大企业病”，并不具备天然免疫力。个别的民企控股股东掏空上市公司、恶意逃废债务等情况，并不鲜见。去年资本市场暴雷的“三康”（康得新、康美药业、尔康制药等上市公司）财务造假和欺诈事件，数额之巨，情节之严重，触目惊心。

从部分民企身上暴露的问题看，随着企业进入成熟衰退期，创始人进入退休年龄，市场环境进入产能过剩的存量竞争阶段，民营企业的公司治理，股东文化，社会责任，人才短板，接班人传承等，都面临严峻考验，迫切需要自我完善升级。

本文以浙江为例，并不意味着浙江民企情况严重。相反，国资愿意入主的上市公司，往往基本面总体正常，但资金链紧绷或增长空间受限的民营企业。因为国资审批程序较为复杂，如果是已经债台高筑破产倒闭，或者只剩债务黑洞的“空壳”民企，国资很难接盘。

此外，此轮国企入主民企上市公司成为实际控制人，有一个比较普遍的制度安排上的创新：很多的重组案例，持股比例上国资并没有成为第一大股东，民企只是让渡了相当比例的股东投票权，交易所由此认定实际控制人变更为国资。严格来说，国资并没有成为真正的第一大股东，这个带有纾困的过渡性安排性质，也为双方后续的进退调整，以及探索新的混合经营机制，提供了更多可能性。